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新質(zhì)生產(chǎn)力背景下

培育壯大我國耐心資本的挑戰(zhàn)及建議

中咨公司2024年青馬研習(xí)第一小組

唐智偉 趙晨晨 郭偉 等

編者按：2024年4月30日召開的中共中央政治局會議提出要“壯大耐心資本”。會議強(qiáng)調(diào)，要因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，積極發(fā)展風(fēng)險投資，壯大耐心資本。新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展伴隨著一系列科技創(chuàng)新活動，周期長，不確定性較大。耐心資本具有長期視角、高風(fēng)險容忍度以及價值共創(chuàng)特性，可以提供長期資金支持與投后賦能，是促進(jìn)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的關(guān)鍵力量。本文系統(tǒng)梳理了我國耐心資本發(fā)展現(xiàn)狀及面臨的挑戰(zhàn)，總結(jié)了國外耐心資本發(fā)展壯大的演變邏輯和經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，結(jié)合我國實(shí)際情況，從優(yōu)化耐心資本發(fā)展環(huán)境、暢通“募投管退”全鏈條、發(fā)揮國有資本壓艙石作用等方面提出了策略建議，以期為我國耐心資本的發(fā)展壯大提供參考借鑒，進(jìn)而推動我國新質(zhì)生產(chǎn)力加快形成，構(gòu)筑國家競爭新優(yōu)勢。

一、研究背景

2024年4月30日召開的中共中央政治局會議提出，要因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，積極發(fā)展風(fēng)險投資，壯大耐心資本。黨的二十屆三中全會通過的《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的決定》進(jìn)一步提出，要鼓勵和規(guī)范發(fā)展天使投資、風(fēng)險投資、私募股權(quán)投資，更好發(fā)揮政府投資基金作用，發(fā)展耐心資本。新質(zhì)生產(chǎn)力是以創(chuàng)新為主導(dǎo)，具有高科技、高效能、高質(zhì)量特征，代表先進(jìn)生產(chǎn)力的新質(zhì)態(tài)。新質(zhì)生產(chǎn)力主要由技術(shù)革命性突破催生而成，科技創(chuàng)新和技術(shù)突破存在產(chǎn)出不確定、研發(fā)投入規(guī)模大、回報周期長等風(fēng)險，難以與傳統(tǒng)投融資模式的要求相適應(yīng)。培育和發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力離不開長期、穩(wěn)定、專業(yè)化的資金支持，需要引入更多金融資源。

耐心資本又稱長期資本，是一種專注于長期投資的資本形式，不以短期收益為首要目標(biāo)，不受市場短期波動干擾，對資本回報有較長期限展望且對風(fēng)險有較高承受力。耐心資本主要來源包括私募基金、養(yǎng)老基金、家族辦公室、捐贈基金、保險公司與主權(quán)財富基金等。

耐心資本能夠?yàn)橥顿Y項(xiàng)目、資本市場提供長期穩(wěn)定的資金支持，為科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新提供有力保障，對于產(chǎn)業(yè)深度轉(zhuǎn)型升級、綠色發(fā)展、體制機(jī)制改革具有引導(dǎo)促進(jìn)作用，是發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的重要助推器。當(dāng)前，我國耐心資本規(guī)模尚小、投資成效尚未顯現(xiàn)，整體上處于剛剛起步階段，研究壯大耐心資本，助推新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，正當(dāng)其時。

二、我國耐心資本發(fā)展現(xiàn)狀及挑戰(zhàn)

（一）發(fā)展現(xiàn)狀

發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力是我國目前經(jīng)濟(jì)工作的重要著力點(diǎn)。強(qiáng)化資本市場建設(shè)，發(fā)揮金融服務(wù)科技創(chuàng)新和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用，是為了更好發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。發(fā)展壯大耐心資本，推動國有資本成為耐心資本主力，投資對象瞄準(zhǔn)核心技術(shù)及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，是深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要舉措，也是高效賦能新質(zhì)生產(chǎn)力的必由之路。

1.以國有資金為主體的耐心資本體系加速形成

新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新，具有研發(fā)投入高、回報周期長、失敗風(fēng)險高等特點(diǎn)，社會資本的投資意愿較低。在充分尊重市場規(guī)律前提下，通過成立政府引導(dǎo)基金等方式，撬動社會資本跟投，并引導(dǎo)社會資本堅持做長期投資、戰(zhàn)略投資、價值投資、責(zé)任投資，發(fā)揮國有資金國家隊(duì)和主力軍作用。國有創(chuàng)投資金受限于國有資產(chǎn)保值增值的考核導(dǎo)向，通過審慎的風(fēng)險管理方式開展投資決策，一定程度上限制了國有資本的靈活性。近期，國務(wù)院國資委、國家發(fā)展改革委聯(lián)合出臺政策措施，推動中央企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金高質(zhì)量發(fā)展，支持中央企業(yè)發(fā)起設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金。廣東省明確不以國有資本保值增值作為主要考核指標(biāo)，湖北省出臺了《湖北省國有企業(yè)容錯免責(zé)事項(xiàng)清單（2024年版）》，成都高新區(qū)更是對不同類型的基金設(shè)置了從30%到80%不等的容虧率，北京、江蘇、河南等多地市也相繼出臺相關(guān)政策，探索完善基金考核、容錯免責(zé)機(jī)制，健全績效評價制度，為促進(jìn)國有資金“敢于投”邁出了重要一步。安徽省強(qiáng)化財政資金和國有資本整合，組建運(yùn)營總規(guī)模2000億元的省新興產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金體系和總規(guī)模1000億元的國資“6+1”基金體系。根據(jù)執(zhí)中ZERONE數(shù)據(jù)，2024年上半年全國私募股權(quán)LP認(rèn)繳出資額約5069億，從出資結(jié)構(gòu)來看，政府出資主力地位不變，約占53.8%，其次是以非上市企業(yè)為主的產(chǎn)業(yè)投資，約19.7%。以政府引導(dǎo)基金、國企資金、全國社會保障基金等國有資本為主體的多元化耐心資本體系正在加速形成。

數(shù)據(jù)來源：執(zhí)中ZERONE

圖1 2024年上半年全國私募股權(quán)LP認(rèn)繳出資結(jié)構(gòu)

數(shù)據(jù)來源：安徽省人民政府

圖2 安徽省級國有背景股權(quán)投資基金體系

2.社會各界瞄準(zhǔn)核心產(chǎn)業(yè)加快布局耐心資本

隨著中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和資本市場的不斷完善，政府投資基金、保險資金、私募投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、全國社會保障基金等都逐漸成為耐心資本的重要構(gòu)成力量，多個地區(qū)多行業(yè)正瞄準(zhǔn)核心技術(shù)或者產(chǎn)業(yè)鏈，積極布局耐心資本。北京率先提出“引導(dǎo)社保基金、保險資金等開展對科技創(chuàng)新領(lǐng)域的長期投資”，同時設(shè)立科創(chuàng)基金，圍繞“投早、投小、投長期、投硬科技”思路，其中50％投資在企業(yè)原始創(chuàng)新階段、30％投資在成果轉(zhuǎn)化階段、20％投資在高精尖產(chǎn)業(yè)階段。上海啟動集成電路、生物醫(yī)藥、人工智能母基金三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)母基金以及未來產(chǎn)業(yè)基金，總規(guī)模1000億元。湖南省政府組建規(guī)模達(dá)3000億元的金芙蓉投資基金，通過整合省市縣三級財政及國企基金，撬動社會資本，支持產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)、科技創(chuàng)新等領(lǐng)域。深圳依照“一集群一基金”的發(fā)展策略，構(gòu)建“20+8”產(chǎn)業(yè)集群基金管理體系，引導(dǎo)險資等耐心資本投向深圳市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、重大產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，目前合作總金額達(dá)550億元。國家能源集團(tuán)和工商銀行共同成立北京國能工融強(qiáng)鏈股權(quán)投資基金（有限合伙），聚焦投資新能源、煤化工、鐵路運(yùn)輸、港口與航運(yùn)、火電等國家能源集團(tuán)產(chǎn)業(yè)鏈，首期規(guī)模落地150億元。

專欄1：深創(chuàng)投注資激活半導(dǎo)體全產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新突破

作為中國電子設(shè)計自動化（EDA）工具研發(fā)制造領(lǐng)域的佼佼者，華大九天為實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)創(chuàng)新和發(fā)展，積極尋求資金支持，實(shí)現(xiàn)同深創(chuàng)投的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。

自2017年起，深創(chuàng)投對華大九天進(jìn)行了多次耐心資本的投資，不僅提供了穩(wěn)定的資金支持，協(xié)助華大九天優(yōu)化供應(yīng)鏈，降低生產(chǎn)成本，提高盈利能力。2023年華大九天營業(yè)收入和凈利潤分別是10.1億元和2.01億元，比2018年分別增長5.68倍、3.1倍，穩(wěn)定了其中國EDA工具行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)地位。同時，深創(chuàng)投還啟動了全產(chǎn)業(yè)鏈賦能計劃，為華大九天搭建了與上下游企業(yè)溝通的橋梁，助其與國內(nèi)外知名企業(yè)建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，顯著提升其品牌影響力。

（二）面臨挑戰(zhàn)

目前，我國耐心資本在投資理念、資本規(guī)模、投資環(huán)境等方面，與歐美等發(fā)達(dá)國家相比仍然存在一定差距，準(zhǔn)確把握發(fā)展過程中存在的問題，對推進(jìn)我國耐心資本發(fā)展具有重要意義。

1.短期利益驅(qū)動的投資理念亟需改變

當(dāng)前，短期利益驅(qū)動的投資理念仍然盛行，對企業(yè)創(chuàng)新刺激和支持不足。一是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)過度關(guān)注熱門行業(yè)與擴(kuò)張期、成熟期項(xiàng)目，創(chuàng)投基金持有期偏短。2023年，中國VC/PE市場早期投資交易數(shù)量占比再度放緩，A-C輪交易占比有所回升，是機(jī)構(gòu)看好的主要投資階段。以風(fēng)險投資（VC）市場為例，我國風(fēng)險投資的長線LP不足，VC項(xiàng)目持有期平均只有3.3年，美國VC項(xiàng)目持有期平均約為8.2年。二是由于市場壓力和業(yè)績考核的周期性，投資者往往被迫縮短投資周期，以實(shí)現(xiàn)資本迅速增值。根據(jù)相關(guān)研究，約有70%的上市公司表示面臨來自股東的短期業(yè)績壓力，超過60%的投資者在作出決策時優(yōu)先考慮的是一年內(nèi)的回報率。三是評估體系不足?，F(xiàn)有的投資評估體系更多關(guān)注短期收益，而非長期價值，這導(dǎo)致耐心資本難以準(zhǔn)確評估長期投資的潛力和回報，以及難以判斷長期投資的潛在風(fēng)險。清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，2023年，中國股權(quán)投資市場完成募資1.82萬億元，同比下降15.5%，僅為美國股權(quán)投資市場的59%；投資金額則僅為6928億元，同比下降23.7%，僅為同期美國市場的八分之一。綜上，我國耐心資本亟需轉(zhuǎn)變市場投資理念，進(jìn)一步增強(qiáng)對長期價值的認(rèn)知。

數(shù)據(jù)來源：投中研究院

圖3 2014-2023年中國VC/PE市場投資各輪次案例數(shù)量比重變化

數(shù)據(jù)來源：投中研究院

圖4 2014-2023年中國VC/PE市場投資各輪次交易規(guī)模比重變化

2.耐心資本的資本來源需要持續(xù)拓寬

一是我國的金融結(jié)構(gòu)以間接融資和債權(quán)融資為主，直接融資規(guī)模在我國總量偏低。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)顯示，2024年9月，我國存量在管私募股權(quán)投資基金10.89萬億元，創(chuàng)業(yè)投資基金3.32萬億元。中國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的投資金額占GDP比重約為0.5%，較之美國風(fēng)投資金額占GDP比重為3%左右，仍有6倍的差距。二是“耐心資本”供給不足、長周期資金供給短缺。美國擁有全球最大的私募股權(quán)投資市場，其中3300多家專業(yè)私募股權(quán)投資管理公司管理著超過10萬億美元的私募投資基金。私募股權(quán)投資基金主要來源于養(yǎng)老基金、保險公司、銀行等長期資本，其整體占比超過90%。而我國創(chuàng)業(yè)投資市場資金中來自銀行、保險、養(yǎng)老金、企業(yè)年金等長期資本的比重僅為5%，私募股權(quán)投資基金總規(guī)模和長期資本占比均遠(yuǎn)低于美國。三是國資主導(dǎo)下創(chuàng)業(yè)投資市場“投早投小”意愿不足，社會資本參與積極性不高。2023年，具備國資背景的LP披露的認(rèn)繳出資總規(guī)模約1萬億元，占比達(dá)到LP出資總規(guī)模的77.8%。但國有背景資金普遍存在保值增值的硬性約束，天然具備避險屬性，加之在投資決策、收益分配等機(jī)制上缺乏靈活性，“投早投小”功能得不到有效發(fā)揮。2019-2023年五年間，國資平臺的直接投資事件中68%流向了中后期公司，而早期階段（包括種子期和初創(chuàng)期）的投資事件僅占32%。同時，伴隨IPO通道收緊，科技型企業(yè)投資退出周期被拉長至12年至15年，社會資本參與的積極性不高。需要繼續(xù)引導(dǎo)更多金融資源轉(zhuǎn)化為真正的耐心資本，流向符合國家戰(zhàn)略的科技創(chuàng)新領(lǐng)域，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。

3.長期投資的發(fā)展環(huán)境和政策體系亟待塑造

一是長期資本政策支持的系統(tǒng)性不足?，F(xiàn)階段政策鼓勵耐心資本的發(fā)展，但實(shí)際操作中當(dāng)前監(jiān)管政策對耐心資本的全面、系統(tǒng)支持力度還不夠。以容錯機(jī)制為例，各地紛紛建立容錯機(jī)制，但科學(xué)的風(fēng)險評估體系和完善的盡職調(diào)查與決策程序有待完善。二是創(chuàng)業(yè)投資市場的退出機(jī)制不夠成熟，特別是“退出難”的問題制約了耐心資本的流動性和靈活性，影響了資本的高效配置。美國市場雖然IPO退出占比不高，但并購活動頻繁，大企業(yè)經(jīng)常以數(shù)億至數(shù)百億美元的價格收購小企業(yè)。而在中國，由于監(jiān)管限制和稅收負(fù)擔(dān)，并購重組活動并不活躍。三是單純依靠國有資本難以構(gòu)建完整的創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)，應(yīng)進(jìn)一步鼓勵國有資本與民營資本、外資合作，與高校、科研院所的合作，完善創(chuàng)業(yè)服務(wù)體系。加強(qiáng)政策引導(dǎo)和支持，完善相關(guān)制度體系，為耐心資本提供更加公平、透明和有序的市場環(huán)境，是保障耐心資本有效發(fā)揮作用的重要基礎(chǔ)。

三、國外耐心資本發(fā)展壯大經(jīng)驗(yàn)借鑒

（一）國外耐心資本發(fā)展概述

國外耐心資本一般包含主權(quán)財富基金、大學(xué)捐贈基金、養(yǎng)老金、家族辦公室以及銀行和保險公司等，如耶魯大學(xué)捐贈基金、NBIM管理的挪威政府全球養(yǎng)老基金（GPFG）等，都堅持價值投資和長期投資理念。

國外耐心資本的市場規(guī)模呈現(xiàn)出不斷擴(kuò)大的趨勢。一方面，隨著全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和財富的積累，可供長期投資的資金量不斷增加。例如，全球養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增長，為耐心資本提供了豐富的資金來源。另一方面，投資者對長期投資的認(rèn)識不斷提高，越來越多的投資者開始意識到長期投資的價值和意義（美國養(yǎng)老金計劃私募股權(quán)投資的年化回報率為11.0%），愿意將資金投入到具有長期發(fā)展?jié)摿Φ捻?xiàng)目中。此外，政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)也在積極推動長期投資，出臺了一系列政策和措施，鼓勵投資者進(jìn)行長期投資，進(jìn)一步促進(jìn)了耐心資本的發(fā)展。

國外耐心資本的投資領(lǐng)域不斷變化。過去國外耐心資本投資對象主要集中于傳統(tǒng)的、具有穩(wěn)定現(xiàn)金流和成熟商業(yè)模式的行業(yè)。比如，以交通、能源、水利等為代表的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)周期長、投資規(guī)模大，需要長期穩(wěn)定的資金支持，與耐心資本的屬性相契合，曾是耐心資本的重要投資方向之一。此外，一些大型的制造業(yè)企業(yè)也是耐心資本的投資對象，這些企業(yè)具有較強(qiáng)的實(shí)力和穩(wěn)定的市場地位，能夠?yàn)橥顿Y者帶來長期的回報。如今耐心資本的投資對象更加多元化。除了傳統(tǒng)的基礎(chǔ)設(shè)施和制造業(yè)領(lǐng)域，科技創(chuàng)新企業(yè)成為了耐心資本的重要投資對象。人工智能、生物技術(shù)、新能源等新興科技領(lǐng)域涌現(xiàn)出了大量具有高增長潛力的企業(yè)，而這些企業(yè)在發(fā)展初期往往需要大量的資金投入和長期支持，這為耐心資本提供了廣闊的投資空間。同時，隨著可持續(xù)發(fā)展理念的深入人心，環(huán)保、清潔能源等領(lǐng)域也受到了耐心資本的青睞。投資者希望通過支持這些企業(yè)的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)和環(huán)境的雙重效益。另外，一些具有獨(dú)特商業(yè)模式和創(chuàng)新能力的消費(fèi)服務(wù)類企業(yè)也吸引耐心資本關(guān)注，這些企業(yè)能夠滿足消費(fèi)者不斷升級的需求，具有較大的市場潛力。

專欄2：柏基投資助力特斯拉成長

柏基投資（Baillie Gifford）是一家擁有深厚歷史底蘊(yùn)的英國投資機(jī)構(gòu)，秉承其獨(dú)特的投資理念和長期的、穩(wěn)定的投資策略。

早在2013年，柏基投資便開始投資特斯拉。在特斯拉發(fā)展初期為其提供關(guān)鍵資金流，幫助特斯拉順利推出第一款量產(chǎn)車型，使其能專注于技術(shù)創(chuàng)新，在電池技術(shù)、自動駕駛技術(shù)等方面取得重大突破，增強(qiáng)了市場對特斯拉的信心，助力其未來長久的研發(fā)創(chuàng)新，為特斯拉在電動汽車市場上建立了競爭優(yōu)勢，企業(yè)的價值不斷提升。同時，長期資金的注入使其在面臨生產(chǎn)瓶頸、財務(wù)困境等多次企業(yè)危機(jī)時能夠保證穩(wěn)定的資金流，爭取出足夠的時間和資源來調(diào)整戰(zhàn)略、解決問題，避免了企業(yè)因短期資金壓力而陷入困境，也擴(kuò)大了其品牌影響力。

特斯拉成為全球電動汽車行業(yè)的知名品牌，與柏基投資等長期投資者的支持密不可分。同時，以柏基投資為代表的耐心資本也獲得了巨額的投資收益。柏基投資僅從投資特斯拉上獲得的收益就超過了310億美元。

（二）國外培育耐心資本的措施

1.出臺稅收優(yōu)惠政策

長期投資延遲納稅政策。例如，美國政府的退休賬戶（如401(k)和IRA）允許投資者在資金存入時享受稅前扣除，只有在提取資金時才需要繳納所得稅。這種政策不僅降低了投資者的稅負(fù)，還激勵了他們進(jìn)行長期投資。

長期資本利得稅優(yōu)惠。例如，英國政府對持有資產(chǎn)超過一年的資本收益征稅，稅率低于短期資本利得稅。1978年，美國國會通過了《國內(nèi)稅收法案》，將資本收益稅從原來的49.5%降至28%等。這樣的稅收政策有助于吸引更多的耐心資本進(jìn)入市場。

專欄3：黑石集團(tuán)（Blackstone）享受延遲納稅與低資本利得稅優(yōu)惠政策

黑石集團(tuán)成立于1985年，最初僅是一家私人股本投資公司。在發(fā)展過程中，黑石集團(tuán)吸引大量來自政府退休賬戶的投資，享受延遲納稅的好處。投資項(xiàng)目往往持有時間較長，享受較低的資本利得稅。

經(jīng)過近四十年的發(fā)展，黑石集團(tuán)已成為美國規(guī)模最大的上市投資管理公司、全球最大的資產(chǎn)管理公司之一，管理資產(chǎn)超過9000億美元。

2.完善投資法律法規(guī)

為了保護(hù)耐心資本投資者的利益，各國政府制定了一系列法律法規(guī)來規(guī)范市場行為，確保投資環(huán)境的安全性和穩(wěn)定性。例如美國政府通過《多德-弗蘭克華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法》，旨在回應(yīng)2007-2008年金融危機(jī)中暴露出的金融行業(yè)行為和監(jiān)管缺失。法案成立了金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會、消費(fèi)者金融保護(hù)局，并限制了銀行投資方式，限制投機(jī)性交易，加強(qiáng)了衍生品市場監(jiān)管等多種措施，加強(qiáng)對金融市場的監(jiān)管和投資者保護(hù)。

3.發(fā)揮政府資金引導(dǎo)作用

通過政府出資的方式設(shè)立引導(dǎo)基金，鼓勵社會資本進(jìn)入長期投資項(xiàng)目。例如，英國政府設(shè)立了綠色投資銀行（Green Investment Bank），旨在推動綠色能源和可持續(xù)發(fā)展領(lǐng)域的長期投資。美國扶持小企業(yè)的做法是提供“不考核回報的”“不要求退出的”“不謀求專利或技術(shù)所有權(quán)”的財政資金作為種子基金。

專欄4：美國政府SBIR、STTR計劃支持創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展

美國在1982年和1992年分別制定了小企業(yè)創(chuàng)新研究計劃（Small Business Innovation Research，簡稱SBIR）和小企業(yè)技術(shù)轉(zhuǎn)讓計劃（Small Business Technology Transfer Research Program，簡稱STTR）。SBIR的目標(biāo)是鼓勵小企業(yè)進(jìn)行科技創(chuàng)新，解決小企業(yè)資金不足的問題。STTR的目的通過中小企業(yè)創(chuàng)新能力和小企業(yè)和非營利性研究機(jī)構(gòu)的合作，解決技術(shù)轉(zhuǎn)化的問題。

SBIR和STTR實(shí)現(xiàn)了整體經(jīng)濟(jì)、政府部門、企業(yè)部門的多方共贏。以美國國防部為例，1995年至2012年期間，SBIR和STTR第二階段共投入144億美元，帶來1210億美元的新產(chǎn)品和服務(wù)銷售，產(chǎn)生了3470億美元的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)（包含直接效應(yīng)、間接效應(yīng)和誘發(fā)效應(yīng)），投資回報率達(dá)到了22倍，資助的小企業(yè)在全美提供了150.8萬個就業(yè)崗位。對于國防部，實(shí)現(xiàn)以相對較低的經(jīng)費(fèi)投入，獲得大量新技術(shù)、新裝備和后勤保障服務(wù)，部分科技成果還轉(zhuǎn)化應(yīng)用到民用市場，獲得了經(jīng)濟(jì)效益。對于小企業(yè)，創(chuàng)造了巨大的潛在商業(yè)利益，獲得了數(shù)量可觀的專利，市場競爭實(shí)力顯著增強(qiáng)，例如產(chǎn)生了美國Symantec公司、iRobot公司等。對于大企業(yè)，通過積極采購小企業(yè)創(chuàng)新成果，減少了技術(shù)開發(fā)風(fēng)險，縮短了裝備研制周期，也獲得了高額回報。雷神公司、波音公司、洛馬公司等公司都非常關(guān)注國防部的SBIR，并大量收購計劃的創(chuàng)新成果。

四、我國壯大耐心資本的策略建議

（一）優(yōu)化耐心資本發(fā)展環(huán)境

出臺更多創(chuàng)業(yè)投資、私募股權(quán)投資支持政策，制定稅收優(yōu)惠政策，對長期投資給予減稅或免稅待遇；繼續(xù)加強(qiáng)對耐心資本投資者的法律保護(hù)，提高投資交易違法成本，保障投資者合法權(quán)益，提高投資者長期投資、風(fēng)險投資的信心；制定完善新興技術(shù)領(lǐng)域監(jiān)管責(zé)任、法規(guī)標(biāo)準(zhǔn)及技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)化知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)；繼續(xù)支持設(shè)立專項(xiàng)基金，用于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造升級、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)研發(fā)；投資科研設(shè)施，支持公共實(shí)驗(yàn)室建設(shè)和共享使用；支持耐心資本與科研機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等加強(qiáng)合作，構(gòu)建面向市場的產(chǎn)業(yè)投融資機(jī)制；探索構(gòu)建符合行業(yè)特點(diǎn)和發(fā)展規(guī)律的管理體制和盡職合規(guī)責(zé)任豁免機(jī)制，保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，為耐心資本鋪平“長跑”道路，穩(wěn)定投資者預(yù)期；完善創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)信用體系，營造“放心”投資環(huán)境。

（二）暢通“募投管退”全鏈條

募，引導(dǎo)保險資金、社?；鸬忍烊婚L期資金投向新質(zhì)生產(chǎn)力，進(jìn)一步提升金融機(jī)構(gòu)股權(quán)投資比例，擴(kuò)大金融資產(chǎn)投資公司直接股權(quán)投資試點(diǎn)范圍，鼓勵有條件的社會資本做“耐心資本”。投，梳理一批符合新質(zhì)生產(chǎn)力的優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的，暢通項(xiàng)目對接渠道，實(shí)現(xiàn)耐心資本與優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目高效科學(xué)對接。不斷提升上市公司質(zhì)量，引導(dǎo)更加注重股東回報等，提升耐心資本長期投資意愿。管，持續(xù)加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資基金管理，細(xì)化落實(shí)優(yōu)惠政策和差異化的監(jiān)管政策，優(yōu)化交易流程、降低交易費(fèi)用、加強(qiáng)信息披露。逐步建立完善中國科技企業(yè)新估值體系，提升風(fēng)險投資收益。退，以發(fā)展和壯大新質(zhì)生產(chǎn)力為目標(biāo)，打造多層次金融市場體系，完善包括并購、IPO、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等多元化的退出機(jī)制，為耐心資本提供靈活穩(wěn)定的退出渠道，降低投資風(fēng)險。暢通“募投管退”全鏈條，逐步打破“退出難—不愿投或不敢投—募資難”的負(fù)反饋效應(yīng)，形成耐心資本“投資—退出—再投資”的良性金融循環(huán)。

（三）發(fā)揮國有資本壓艙石作用

進(jìn)一步建立、完善與發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力相適應(yīng)的國有資本績效評價、容錯機(jī)制、激勵機(jī)制等，率先將國有資本打造為耐心資本，發(fā)揮引領(lǐng)示范作用。評價機(jī)制方面，建立以功能作用為重點(diǎn)的全生命周期考核機(jī)制。優(yōu)化績效評價，更多關(guān)注投資組合整體，不對單只基金或單個項(xiàng)目考核；實(shí)施綜合評價，綜合考核財務(wù)效益、政策效果、管理效能等；完善盡職評價，考察管理團(tuán)隊(duì)是否按照規(guī)定執(zhí)行各項(xiàng)流程，且設(shè)置復(fù)盤程序并按照復(fù)盤結(jié)果進(jìn)行績效評價和獎懲等。容錯機(jī)制方面，加快建立國有資本容錯和免責(zé)機(jī)制以及新型監(jiān)管體系，探索建立盡職合規(guī)予以免責(zé)機(jī)制。優(yōu)選一批央國企開展試點(diǎn)，在實(shí)踐中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)并及時出臺相關(guān)頂層設(shè)計，逐步應(yīng)用、推廣至其他國有資本領(lǐng)域。激勵機(jī)制方面，持續(xù)推行國有企業(yè)職業(yè)經(jīng)理人制度，進(jìn)一步完善企業(yè)激勵機(jī)制，加強(qiáng)中長期激勵，并與績效評價有機(jī)協(xié)同，建立有市場競爭力的差異化薪酬體系等。投資對象方面，支持中央企業(yè)圍繞主責(zé)主業(yè)，聚焦重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域、重要技術(shù)，謀劃提供符合新質(zhì)生產(chǎn)力要求，促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化的創(chuàng)業(yè)投資基金。

（四）提高耐心資本專業(yè)化能力

建立科技、產(chǎn)業(yè)、金融復(fù)合型人才隊(duì)伍，提高耐心資本在宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、項(xiàng)目投資潛力以及投后賦能等方面的綜合能力。支持高等院校通過在校教育、職業(yè)再教育等方式培養(yǎng)復(fù)合型人才。引導(dǎo)相關(guān)部門、行業(yè)組織舉辦更高級別、更大規(guī)模以及更大影響力的金融與產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展交流平臺，進(jìn)一步促進(jìn)行業(yè)交流，營造人才發(fā)展的環(huán)境。提高人才培養(yǎng)的國際化水平。培養(yǎng)、引進(jìn)一批具有全球視野和世界眼光的高層次人才隊(duì)伍。

（五）發(fā)揮投資領(lǐng)域?qū)I(yè)咨詢機(jī)構(gòu)力量

充分發(fā)揮以產(chǎn)業(yè)研究、企業(yè)管理為特色的專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢。一方面，專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)深入分析宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢，市場動態(tài)和行業(yè)發(fā)展趨勢，解讀國家政策，為投資者提供最新的行業(yè)信息和市場情報。積極參與投資決策，篩選真正可以促進(jìn)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的優(yōu)質(zhì)行業(yè)、潛力企業(yè)，使耐心資本能夠更有效地投入到最具增長潛力的領(lǐng)域。另一方面，專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供管理咨詢，協(xié)助做好投后管理，通過提供戰(zhàn)略引導(dǎo)、資源對接、市場分析、競爭策略、技術(shù)升級等專業(yè)建議，幫助被投企業(yè)提升競爭力，賦能被投企業(yè)發(fā)展，促進(jìn)耐心資本發(fā)揮最大效用。

中咨公司2024年青馬研習(xí)第一小組

組員：趙晨晨、郭偉、聶佳麗、潘昳琛、孟祥敏、宋曉鋒、劉郢

指導(dǎo)教師：唐智偉